Chavões insustentáveis

Apesar de em Portugal se lançarem chavões de ‘insustentabilidade’ e ‘reestruturação’ com incrível leviandade, a verdade é que um exame cuidado à dívida pública demonstra que o atual stock é...sustentável.

Existem idiossincrasias na nossa dívida por via do resgate de 2011 e do programa de QE do BCE que afetam a sua distribuição. O bolo está dividido em duas metades: uma transacionável e outra não transacionável em mercado. Na primeira, verificamos que ficará dividida em aproximadamente 3 fatias no final do QE, concretamente entre detentores portugueses, estrangeiros e BCE. A fatia do BCE é claramente a mais simpática para os cofres do Estado, uma vez que os juros são transferidos de volta para o orçamento – um efeito que em 2017 deverá representar mais de metade da melhoria do défice.

As condições diferem nas restantes duas fatias: a estrangeira implica uma transferência para o exterior da totalidade do juro, enquanto a homóloga nacional tem fatores que diminuem a fatura – o investimento da Seg. Social e o efeito tributação. No caso da SS falamos de uma transferência do bolso direito para o bolso esquerdo do Estado; quanto aos privados nacionais, o juro é abatido em 22-28% por via de imposto. Por outras palavras, o Tesouro pagará apenas ¾ desta taxa. Ponderando estas 3 fatias à taxa média de 3,2%, sem esquecer os abatimentos discutidos anteriormente, chegamos a um valor de juro líquido abaixo dos 2% – um número que confere sustentabilidade à nossa dívida transacionável visto que perspetivar um crescimento de PIB nominal médio de 2% não é propriamente um ato de fé.

Quanto à metade não-transacionável, dois terços dizem respeito aos empréstimos do programa de assistência e o restante a aforros. No caso dos certificados, o argumento é semelhante ao da dívida de mercado nacional, com o benefício adicional de ser um instrumento vital de poupança das famílias. Resta-nos a fatia correspondente aos empréstimos do programa – FMI e parceiros europeus. É precisamente nestes empréstimos oficiais que Portugal deverá otimizar os seus custos – com ênfase na componente FMI. A estratégia ideal passa por amortizar essas responsabilidades e substituí-las por dívida de mercado mais barata, alargando assim o leque de obrigações portuguesas que o BCE poderá comprar (passar para uma fatia mais ‘simpática’). Quanto aos empréstimos europeus, estes têm vindo a ser pontualmente revistos e contam atualmente com um juro inferior à média.

Torna-se claro concluir que o atual stock de dívida pública não é alarmante por si só, sendo contraproducentes as vozes que insistem na sua reestruturação. O foco principal deverá continuar a ser a redução do défice público estrutural – uma máquina de gerar dívida que ainda não conseguimos consertar em democracia. A credibilidade e soberania do regime dependem da capacidade de conseguir equilibrar as contas, sendo positivo observar o recente festejo em torno do valor de défice público por parte de um partido tradicionalmente mais relaxado nesta componente.

Gestor de portfolio multi-ativo no BIG – Banco de Investimento Global
Todas as opiniões são estritamente pessoais e podem não refletir a visão da instituição  

Ricardo Seabra
opiniao@newsplex.pt
3 de abril 2017
SOL