A repressão financeira veio para ficar?

Existem várias definições de repressão financeira - e repressores e reprimidos tendem a ver as coisas de forma diferente. Mas o que a repressão financeira geralmente envolve é a manutenção das taxas de juro abaixo do seu nível natural do mercado, em benefício dos devedores e à custa dos aforradores. Os devedores são muitas vezes os governos, e em muitas economias emergentes o Estado financiou as suas extravagâncias pagando aos depositantes taxas de juro irrisórias.

Mas nos últimos sete anos, desde que os bancos centrais dos países desenvolvidos baixaram os juros para níveis próximos de zero, temos visto uma versão de primeiro mundo de repressão financeira. Um relatório recente de uma investigação da seguradora Swiss Re descreve quem ganhou e quem perdeu como resultado, e questiona a sustentabilidade das políticas desenvolvidas por instituições como a Reserva Federal dos Estados Unidos, o Banco Central Europeu e o Banco da Inglaterra.
 
O argumento do relatório é que, enquanto a motivação declarada por uma política monetária expansionista poderia ser a de proteger contra a deflação e promover o crescimento económico num momento em que a procura está enfraquecida, as baixas taxas de juro também ajudam os governos a financiar a sua dívida a um custo muito mais baixo. Além disso, quando entramos no oitavo ano de flexibilização agressiva, as consequências não intencionais estão a começar a aparecer - nomeadamente bolhas nos preços dos activos, aumento da desigualdade económica, e riscos de inflação mais elevada no futuro.
 
Existem dúvidas a respeito deste último ponto, mas os dois primeiros estão bem estabelecidos. Muitos países têm agora mercados imobiliários de acções sobrevalorizados; nos Estados Unidos, o índice S&P500 seguiu de perto a expansão do balanço da Fed desde 2009. Como resultado, os rácios preço/rendibilidade, que reflectem o entusiasmo dos investidores pelas acções, são agora elevados para os padrões históricos (Swiss Re tem um índice de Excesso do Mercado Financeiro, que voltou ao seu nível de 2007).
 
Além disso, de acordo com o relatório da Swiss Re, "a política monetária e as compras de activos dos bancos centrais têm agravado a desigualdade económica através da inflação dos preços das acções". O 1% das famílias norte-americanas mais ricas beneficiou de um aumento de 50% da sua riqueza, enquanto os 90% mais pobres apenas de 12%. Os 20% mais pobres nem tiveram, provavelmente, qualquer benefício. 
 
Como seria de imaginar, os bancos centrais não gostam deste argumento. A presidente da Reserva Federal dos Estados Unidos, Janet Yellen, insiste em dizer que a flexibilização quantitativa e os anos de juros próximos de zero não tiveram a intenção de tornar mais fácil para o governo dos Estados Unidos financiar o seu défice. Yellen argumenta que o foco nos preços dos activos ignora o papel - útil para todos os grupos de rendimentos - da política monetária da Fed em manter o crescimento e, assim, afastar a ameaça de uma depressão.
 
Mas os bancos centrais aceitam que as suas políticas têm levado a distorções nos mercados financeiros. Por exemplo, os investidores institucionais, especialmente as companhias de seguros e fundos de pensões, saíram muito prejudicados. Eles são os maiores detentores de títulos de juro fixo, e os seus rendimentos de investimento caíram acentuadamente. Os retornos que podem oferecer aos investidores e pensionistas também diminuíram. Por isso, e como é lógico, as pessoas têm de poupar muito mais para garantir o seu rendimento na altura da reforma.
 
Isso, por si só, pode ter um efeito depressivo sobre a economia, compensando em parte o estímulo monetário. Na verdade, pode ser uma das razões pelas quais as políticas expansionistas da Fed e outros bancos centrais têm demorado tanto tempo a gerar crescimento.
 
Uma outra distorção decorre da regulamentação prudencial adoptada em resposta à crise financeira global. A imposição de requisitos de capital mais elevados em investimentos mais arriscados levou as instituições financeiras a reter dívida pública, o que, por sua vez, significa que têm menos dinheiro disponível para emprestar para o investimento produtivo. A maioria dos países ainda não recuperou os níveis de investimento pré-crise.
 
Nesta análise, o retorno às taxas de juro "normais" deveria acontecer o mais rápido possível. A alternativa é ainda mais repressão financeira e, com ela, baixo investimento, aumento das tensões económicas e sociais, e o surgimento de uma geração de pensionistas pobres. Como as "Avozinhas Infernais" dos Monty Python, os idosos de amanhã far-se-ão certamente ouvir.
 
Mas podemos realmente esperar que a normalidade de antes - taxas de juro positivas a longo prazo sobre os títulos dos governos - regresse? Talvez não seja razoável para os investidores esperarem taxas positivas em activos seguros no futuro. Talvez devamos esperar pagar aos bancos centrais e aos governos para manterem o nosso dinheiro seguro, com oferta de retornos positivos apenas em troca de algum elemento de risco.
 
Uma razão é que o investimento pode nunca atingir os seus níveis anteriores. Se uma economia baseada nos serviços tem simplesmente menos necessidade de capital fixo caro, por que deveríamos esperar um regresso aos dias em que o investimento empresarial era um forte componente da procura? As aplicações são baratas.
 
Além disso, o excesso de poupança poderia ser mais do que um simples fenómeno cíclico. Talvez as pessoas agora valorizem mais o consumo futuro, na reforma, do que o consumo actual - o inverso da relação tradicional. Estamos a começar a perceber que nos nossos anos produtivos devemos trabalhar mais, porque os nossos anos de reforma serão mais longos e saudáveis, e o apoio ao rendimento dado pelos nossos governos e empregadores será muito menos generoso do que era antes. Por outras palavras, é racional poupar mais agora.
 
No longo prazo, talvez este mundo novo não seja um lugar intolerável. Mas a transição daqui para lá vai ser muito difícil para as empresas financeiras, sejam elas bancos, gestores de activos e, particularmente, seguradoras. O tipo de produtos que oferecem aos seus clientes terá de mudar, e a combinação de activos em que investem também será diferente. A questão para os reguladores é se, na resposta à crise financeira, não terão criado incentivos perversos que estão a funcionar contra uma recuperação do investimento do sector privado a longo prazo.

Howard Davies, antigo presidente da Autoridade dos Serviços Financeiros do Reino Unido, vice-governador do Banco de Inglaterra e director da London School of Economics, é professor na Sciences Po em Paris.

Direitos de Autor: Project Syndicate, 2015.
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Tradução: Rita Faria

09 Julho 2015, 20:00 por Howard Davies | © Project Syndicate, 2008. www.project-syndicate.org
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