Investir quando as oportunidades escasseiam

 

Os investidores defrontam-se com políticas monetárias mais divergentes. Enquanto, nos EUA, a Reserva Federal se encontra em vias de normalização, na Zona Euro, o BCE parece caminhar na direção oposta, flexibilizando ainda mais a sua política. No Japão, antecipam-se mais iniciativas pró-crescimento, enquanto as economias emergentes exibem posturas muito específicas de cada país. Tudo isto cria desafios para os investidores sobre como lidar com as perspetivas de taxas reais mais elevadas nos EUA e sobre como interpretar as mensagens dos bancos centrais. Também é evidente que as políticas monetárias não constituem o único fator condicionante dos mercados financeiros. De facto, as atuais taxas de juro baixas e a perspetiva de um crescimento mais rápido dos lucros deverão criar um ambiente favorável aos mercados de ações e de obrigações corporativas.

As presentes divergências das políticas monetárias refletem grandes diferenças em termos de desempenho económico recente, com os EUA claramente à frente da Europa e do Japão no ciclo de atividade. A redução da facilitação quantitativa nos EUA deverá prosseguir ao ritmo atual, esperando-se que a Fed comece a endurecer gradualmente a sua política num horizonte de aproximadamente um ano. Exceto se a primeira subida das taxas de juro for antecipada (o que poderia acontecer no caso de um crescimento inesperadamente robusto), esta postura de política monetária não deverá perturbar os mercados financeiros. Contudo, cremos ser muito pequeno o potencial para surpresas monetárias pela positiva com origem nos EUA (como, por exemplo, a Fed anunciar que o ciclo de endurecimento teria início mais tarde do que presentemente se prevê). Na Zona Euro, pelo contrário, este potencial é bem evidente, já que o BCE tem reforçado o seu discurso em termos de vontade e capacidade de intervenção, mesmo que através de medidas não convencionais como sejam taxas de depósito negativas ou facilitação quantitativa. As respostas às questões de "se" e "quando" dependerão das perspetivas inflacionistas e antecipamos um movimento em junho e, possivelmente, de novo após o verão. O Banco do Japão está a adotar uma atitude de "esperar para ver", embora antecipemos medidas de facilitação adicionais nos próximos meses.

A conclusão global relativamente à política monetária é a de que esta deverá continuar a sustentar as ações e as obrigações corporativas. Isto baseia-se na ideia de que as taxas nominais permanecerão extremamente baixas e de que as autoridades monetárias manterão uma postura prudente nos países mais avançados no ciclo de atividade (EUA e Reino Unido). Baseia-se, também, no facto de os mercados obrigacionistas se mostrarem tranquilos em relação ao ritmo de endurecimento da política monetária nos EUA. Embora antecipemos que as taxas a 10 anos dos EUA subam para 3,5% até ao final do corrente ano (a subida nas taxas alemãs deverá ser muito mais limitada) e que continuem a subir no próximo ano, tal não deverá provocar uma correção de preços noutras classes de ativos, tais como as ações, as obrigações corporativas e a dívida emergente.

Nos últimos anos, esta perceção de uma baixa volatilidade associada às taxas de juro estimulou a apetência dos investidores pelo risco e fez subir as cotações de várias classes de ativos. Contudo, também aqui se observam divergências. As ações norte-americanas parecem, agora, bastante caras numa base corrigida do ciclo, enquanto as ações europeias e, ainda mais, as emergentes mantêm cotações atrativas. No rendimento fixo, as obrigações corporativas são caras, mas as cotações da dívida emergente são mais atrativas. Cremos que, num futuro próximo, a evolução do rendimento fixo será, regra geral, positiva, graças a rendimentos mais elevados do que os oferecidos pela dívida pública e pelo mercado monetário. Por conseguinte, os investidores deverão manter-se dispostos a assumir riscos num fundo de melhoria do ambiente cíclico em muitas economias desenvolvidas (e, portanto, de menores incertezas económicas) e de políticas monetárias acomodatícias. Contudo, o potencial de estreitamento dos spreads das obrigações corporativas relativamente às obrigações governamentais de baixo risco é, agora, muito limitado.

Relativamente às ações, o ciclo de mercado atingiu uma fase em que as previsões de lucros se tornaram o principal fator condicionante. A Europa deverá evoluir melhor do que os EUA em termos de crescimento dos lucros e, consequentemente, de desempenho de mercado. Prevemos um enfraquecimento gradual do euro, o que deverá favorecer os lucros. Mais importante, existe um significativo potencial de melhoria das margens de lucro, além de que um melhor ambiente cíclico também sustentará o crescimento dos lucros. No Japão, é difícil fazer previsões em relação aos lucros. Além disso, a estabilidade do iene, cuja depreciação terminou, e a relutância do Banco do Japão em adotar medidas adicionais de estímulo da atividade não constituem fatores favoráveis. Para que os mercados emergentes consigam melhores desempenhos sustentados, logo realizando o potencial refletido em cotações relativas baixas, é necessário que o crescimento dos lucros acelere. Em alguns países, observa-se uma aceleração do crescimento das exportações, um sinal positivo a que se deverão seguir melhores notícias na frente dos lucros. O recente bom desempenho dos mercados acionistas em países como a Índia, Indonésia e Brasil recorda-nos que os fatores específicos de cada país têm um peso superior ao que tinham. Obviamente que a China é um mercado muito importante, devido não apenas às suas cotações atrativas, mas, também, aos efeitos reflexos nos seus parceiros comerciais. A este respeito, recentes sinais de um aumento das novas encomendas vêm trazer alguma esperança.

Cremos que os investimentos deverão ter rendimentos satisfatórios nos restantes meses de 2014, mas 2015 será um ano mais difícil, com as atenções viradas para o início do ciclo de endurecimento monetário da Fed. Tal lembra-nos o papel fundamental dos bancos centrais nos mercados, tanto desde a Grande Recessão de 2008-2009, como no futuro. Para os bancos centrais o desafio reside na adoção da política correta, evitando deixarem-se ultrapassar pelos acontecimentos, e na divulgação da mesma de uma forma clara e que não provoque perturbações. Para os investidores, o maior desafio para os próximos anos consiste em interpretar as intenções dos bancos centrais e em antecipar a reação dos outros investidores a mudanças nas políticas monetárias. Este último aspeto é importante já que, nos últimos anos, os investidores têm avançado em massa, ainda que, por vezes, com relutância, para investimentos de maior risco. Por exemplo, têm trocado os produtos monetários por obrigações públicas e corporativas e, ainda que em menor medida, por ações, considerando que as extremamente baixas taxas de juro de curto prazo não lhes deixam alternativa. Além disso, esta política dos bancos centrais também dissipou as dúvidas dos investidores relativamente à natureza duradoura da recuperação económica. Mais tarde ou mais cedo, as políticas monetárias terão de ser normalizadas e a Europa, embora mais atrasada do que os EUA neste aspeto, começará a fazê-lo no decurso do próximo ano. Gradualmente, tudo isto cria preocupações de um novo aumento do risco económico, o que fará os investidores reconsiderarem as suas alocações de ativos. Mas isto é um tema para o próximo ano. 

Este artigo foi redigido ao abrigo do novo acordo ortográfico.